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美廢價格上漲支持強勁的替代需求除了淘汰了2百萬噸的舊產能之外(約占廣東當地總產能的12%，全國產能約4%)，我們預計廣東后續還將淘汰4-5個包裝紙廠共計日產能在0.6-0.8百萬噸。一般而言小廠獲得進口廢紙資源比較困難，來自小廠淘汰后的替代性需求導致大廠增加進口廢紙從而導致廢紙價格上漲。過去幾周，進口廢舊瓦楞紙的標桿價格(美廢#11價格)上漲了每噸約15美元，反映了下游原紙廠對進口廢紙的強勁需求。
由于供給緊張，我們預計原紙廠可以把上游美廢的提價通過包裝紙的提價輕松傳導給下游。同時，基于半年度環比考慮，目前的美廢均價依然低于2014年下半年約每噸15美元，對于大廠商的噸成本節省了120元人民幣。
供需變化導致價格上行風險我們的供需模型預示行業的供需關系在未來兩年會進一步提高，從而導致箱板紙的噸毛利進入上行周期。我們在模型中預計了在2015年有2.8百萬噸的小廠產能被淘汰，在2016年有2.5百萬噸的產能被淘汰，相對于廣東一個省份在2015年6月底前淘汰2.5百萬噸產能，我們的假設非常保守。廣東對環保政策嚴格執行如果推廣到全國，將會導致我們行業供給假設的上行風險增加。同時，我們與行業專家交流發現年初至今的箱板紙需求增長了6%-8%，大大超出其他大宗商品例如水泥/鋼鐵/煤炭/的增長。因此，我們預計潛在的供給短缺會帶來供需模型的上行風險加劇。
重申超配評級我們看好包裝紙行業，主要因為新環保法逐步實施帶來的行業整合以及進入門檻提升將帶來的紙價長期的上漲。我們維持玖龍的目標價港幣8.8元(對應1.3倍領先市凈率)，理文的目標價為港幣5.8元(對應1.4倍領先市凈率)，對兩個公司重申買入評級。
